外资如何看待本轮反弹？新加坡路演见闻

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春节后DeepSeek的“横空出世”焚烧了投资者对港股互联网科技股，致使是举座中国资产的重估热沈。

对于市场本人的情况与空间测算，请参考咱们在2月16日发布的《中国资产的重估》和2月23日《再论中国资产的重估布景》中的详备分析。咱们近期一直请示：短期热沈是透支的、资金主力是往复性的，23,000-24,000隔邻要不雅望，若是不遴荐部分赢利，去追的性价比也不高。这周在波及这少量位后，周五大幅回调，波动和不合也明显加大。

虽然本轮由从下到上逻辑自觉驱动的大涨有事理让更多国内投资者比之前924那轮从上至下宏不雅总量政策驱动的行情更为乐不雅，但跟着市场险些不辨认的捏续上行，也让会东说念主感到“心里发慌”。毕竟，“标的”再正确也不妨碍短期透支，标的弯曲，但节拍也弗成淡薄，仓位和成本弗成不接头。周五的休养即是如斯。

因此，谁到底是本轮行情买入的主力，外资究竟有莫得回归，尤其是最弯曲的长线外资是否照旧运行买入（long only，一般是买入捏有型资金，与频繁往复且多空之间不错很快调遣的往复性资金、以及奴隶趋势的散户资金形成明显对比），就成为畴昔两周国内客户最为关注且频繁问到的问题。

一个布景信息是，凭据咱们永恒追踪的EPFR数据库表露，在加总的举座维度上，近期外资长线资金并莫得回流（这部分对应EPFR统计口径下的主动投资者，因为长线资金粗略率齐是从下到上选股的主动投资者），反而依然在流出。被迫资金（散户为主，用ETF往复更为方便）和往复性资金（对冲基金）则有明显流入，应该是本轮外资买入的主力。可是，对于这一数据表露的情况，依然有不少客户因为本人不雅点相左而建议异议，或者用其他口径（如各家投行的往复台反馈）来质疑这一数据的可靠性。

EPFR统计的是各类基金的申赎情况，虽然并不完好（骨子上，也不可能有任何一个数据库能够完全捕捉到悉数资金流向情况），但凭据咱们多年追踪使用下来的劝诫，EPFR主动型资金对市场走势有很好的解释度。

其实，访佛的情形在9月底那轮反弹中也出现过。那时不少往复台也表露有长线资金回流，但事实证据，长线资金回流的范畴并不明显（仅出现2周小幅流入，如故因为跑输太多是以被迫减少低配仓位）。当市场在10月初回调后，长线资金再度转为流出，流出的比流入的还多。这背后的原因也很浅显，往复台着实是一个更为高频的日度微不雅视角（vs. EPFR为周度），但毕竟也只可反应一部分的样本，若是就此非得说举座齐是如斯，可能就有以偏概全之嫌。

在这么的市场环境下，带着这个国内客户最为热沈的问题，本周一到周四，我在新加坡作念了三天半的聚合路演（公事护照单次出行最多只可5天，是以扣掉一来一趟在路上的时分，这基本上亦然最大的极限了）。

虽然唯有三天半，但平均每天7场从早到晚满满当当的会议安排，也密集见了20多家机构客户，让我对这个区域的外资客户的仓位、主见和关注点，齐有了一个更全面且第一手的了解，也给了我不少启发。在这里作念个总结，供大家参考。

这20多家客户基本遮掩了新加坡放射东南亚的主要投资者，涵盖不同类型，有好意思资和韩资布景的对冲基金、日本布景的险资、新加坡土产货的大long fund、保障，有马来西亚的企业、保障、银行，还有一些家办等等。

上一次来新加坡路上演差如故2024年4月，转瞬照旧由去快一年。恰巧的是，那时也偶合赶上市场在旧年4-5月有一波不小的反弹。

北京到新加坡的遨游时分要6个小时，下昼3点多的飞机，晚上9点多能力到，加上要提早3个小时到机场，以及落地后出关到旅店需要1-2个小时，基本也等于一天的时分了。

身处赤说念隔邻的新加坡目下温度照旧是30度傍边，下飞机后扑鼻而来的温湿感和白日城市里满眼的邑邑苍苍，与依然仍处于冬天的北京形成明显对比。不外温度虽然高，但由于阳光并不激烈，是以体感并不热、很舒心，穿西装刚好，致使早晚刮风时还有些凉感，这与7-8月份来时略微走几步混身汗的炙热感完全不同。

由于行程安排太紧，除了开会除外，险些完全莫得时分近距离不雅察城市和生计，只可趁着晚上出去跑步和买饭时走马不雅花和一得之愚式的仓卒掠过。

举座嗅觉，搭客依然不少，但因为并非国内假期，国内搭客并未几。在鱼尾狮和滨海湾花圃这个区域，磨练和跑步氛围很浓，晚上跑步时，庸碌遭受成群结对的跑步团，导致跑步时除了需要在游东说念主中穿梭外，遭受路窄的时候，跑步也会顷刻间“塞车”，但跑步的天气和环境齐没的说。

吃饭与国内很像，没晚餐安排的时候我就到摆布市场的地下一层“大食代”或摆布的一个大排档买个外卖。在国内市场叫作念"大食代"的Food Republic应该等于源改过加坡，是以险些嗅觉和国内莫得区分，有牛肉面，麻辣香锅，港式烧腊等等，我天然遴荐了叻沙，6-7样菜搭配的一份粗略10新币傍边，折合东说念主民币50块，如故要贵一些。

办公室外景

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闲聊休说。

新加坡的路演在格调上与香港如故有很大不同，香港路演照旧基本完全汉文化、开完会后径直扫码加微信，与内地基本无异。而这里的客户除非是径直从国内过来的，不少东说念主虽然听得懂，也应该会说汉文，但明显嗅觉并非第一常用话语。是以，路演60%-70%如故英文调换。

这次过来，在举座热沈上，来岁比旧年要好许多，毕竟市场的推崇摆在那处。许多客户齐是畴昔两年屡次来路演的老一又友和熟样貌，天然也有一些东说念主在畴昔两三年的下行周期中遴荐离开或者换了赛说念。

一、仓位如何？谁在买入？

概述调换后了解下来，新加坡这边的客户，非论是长线投资者如故对冲基金，目下对中国齐照旧是标配致使小幅超配了，香港这边的客户应该亦然访佛，因此不错初步取得的论断是，亚太地区的投资者应该齐照旧基本标配致使小幅超配。有的是在春节后加了仓，有的是在旧年底等于标配。

这里就有一个问题，若是亚太区的投资者齐照旧标配致使小幅超配了，而基于EPFR数据表露的全球投资者加总起来看依然是低配（截止1月底低配1、2个百分点），那就只可证据西洋投资者这次并莫得如何活动。

这少量从几个维度不错取得交叉考证：1）部分有好意思资布景干系客户反馈，好意思国有些对冲基金有买入，但长线资金基本没动。2）我我方的微不雅体验亦然如斯，9月底那轮反弹还接到了不少西洋投资者的问询，这次就要少得多（天然，也有可能是这次大家齐去问科技与互联网分析师就好了，不需要找策略）。3）近期的市场推崇也能证据这少量。通盘亚太地区致使新兴市场，除了港股和韩国际，其他市场比如印尼、泰国、印度、马来西亚、中国台湾等十足者跑输或者大跌。试想，若是这部分钱是从好意思国回流过来，即便不去这些市场，也无谓导致资金被吸走而大跌。

因此，这次反弹中的资金来源，属性上应该是以往复性资金为主，地区上以亚太和新兴市场的里面轮动为主。

二、后续谁还能再买？

近期南向资金极度亢奋（南向往复占比照旧跨越30%），明显成为短期决定市场走向的主导。但也有东说念主惦记，南向资金中可能有不少散户或往复性资金，容易受到市场本人走势的影响。

成心思意思的是，新加坡这边的不少外资客户也很热沈南向还有若干买入空间，表面上不错配到若干，是否有订价权，就像国内客户关注外资是否回流一样。真的，大家齐但愿有队友。

但是，当我问到这边的客户“是否会在这个位置遴荐陆续加仓”时，取得的谜底险些齐是含糊的。这边的投资者宽阔反馈齐以为短期买不下手，在这个位置先遴荐捏股不雅望。若是回调多，部分投资者会遴荐进一步加仓。事理是，目下能看到的热沈和估值建造照旧基本到位，而未来过远的预期和假定还有许多省略情趣，需要考证。天然，也不至于就此卖掉致使作念空，因为在流动性和热沈驱动的市场下，作念空被挤压的风险也相配大。

若是这些照旧标配致使小幅超配的亚太地区机构的“聪惠钱”齐遴荐短期不再加仓，那未来增量资金能来自哪呢？

一是，短期散户和趋势奴隶的往复资金的买入，举例近期的南向资金，这部分资金短期天然会放大热沈的亢奋，致使出现访佛于当年好意思股GameStop散户对机构的逼空。但也会使得热沈过度透支，致使招致机构的作念空（周四的作念空成交比例就顷刻间跳升），畴昔几轮过于亢奋的冲高回落齐是如斯。

二是，到目下为止还未活动的西洋长线资金是否能开首，这部分可能是更大和更长的钱，若是咱们不雅察到这些资金运行活动了，可能会带来更大和更长的重估。不外聊下来，客户的反馈是认为可能性还要再不雅察，提到的几个事理是：

1）中国在通盘全球指数的权重占比唯有3%，近期的高涨于咱们而言瞠目齰舌，于西洋投资者而言从权重上影响其实不大。欧洲股市涨幅最近相似权贵，可能诱惑了不少欧洲投资者更多关注原土市场。天然，好意思股若是大跌是一个可能的因素鼓动好意思资流出，尽管不少投资者认为好意思股虽然靠近许多短期挑战，但认为也莫得那么糟。

2）部分投资者默示，DeepSeek对照旧用了几年的ChatGPT的一些好意思国投资者而言，可能冲击进度随机如咱们感受的那么径直和激烈。而况，好意思国脉轮的AI逻辑如故以英伟达为代表的有成本开支和营收的硬件厂商为主，而咱们的逻辑则在期骗端，这个逻辑在好意思国能否走得通也齐还存在很大不合，因此也可能会影响一部分好意思资客户的兴味。

3）还有其他一些政策和地缘的影响。

是以，论断是：短期亚太地区的机构投资者的买入力量照旧在放缓，致使有些对冲基金可能遴荐暂时卖空，南向资金和个东说念主资金是短期主导。

往后看，西洋的长钱还未如何活动，是一股很大的潜在力量，但期待短期大幅流入还需不雅察。

三、对本轮科技主导行情的见识？

这次的调换中，大家的一个共鸣是，现时AI科技产业趋势对于改善中国资产的预期无疑是积极的，改善到什么进度，存在宽阔的不雅望热沈。对产业趋势额外乐不雅的（举例认为现时的AI产业趋势不错不停在投资、盈利和通盘产业链上已矣）粗略占十分之二三，不算多。

更多的客户是认同并顺服这一标的，也以为中国市场的情形比旧年乐不雅，但对能发展到什么进度捏不雅望立场，莫得预设那么强的假定，也有部分客户对能否得手转换为盈收建议质疑。这一不合在国内相似存在，对比下来国内客户对产业趋势乐不雅的比例要高一些，但亦然有不少东说念主抱不雅望立场。

另外，从调换中一些客户所提的问题中不错侧面的嗅觉出来，也有部分长线资金并莫得收拢这一波科技行情，要不等于成立上过于漫衍莫得聚焦科技互联网而跑输，要不等于捏仓齐是以前高成本的仓位，近期的高涨仅仅回补了一些耗费。

对于这部分客户，他们关注的问题聚焦在两点：一是现时AI产业盈利已矣的可见性如何？这一问题径直将决定这部分长线资金是否遴荐在这个位置投入，毕竟第一轮的估值建造照旧基本完成，这些长线资金买入后又不会短期频繁操作，是以盈利能否已矣对他们而言就很弯曲。但对这一问题的不合中其实越过一部分有许多“强假定”致使“信仰”因素。一些客户认为，毕竟好意思国过了三年，也莫得完全在端侧期骗上实现大范畴的铺开和盈利服从。目下，巨额客户认为能看得清的是：1）已知AI增多成本开支后直接收益的基础要领，但即便在这个链条上，部分投资者惦记可能有些也随机能转换成收入，可能更多是无法一起完成的订单；2）对于部分大厂在成本上的省俭以转换为盈利的改善。相悖，对期骗端远景的疑虑较多。

二是举座宏不雅经济和宏不雅总量政策的情况，举例地产的建造远景，这亦然长线资金较为热沈的问题。他们的逻辑是，举座经济和市场的beta弗成变成太大遭殃。若是本轮行情如故局限在很窄的个别行业和个股、而无法向其他大部分没涨的行业扩散的话，可能也无法促成举座行情的捏续。因此，客户会关注AI对于举座经济能带来多大的提振服从。不少投资者也会惦记近期AI产业和成本市场的火热，可能反而导致政策不急于推出增量政策，进而伤害热沈，因此会把两会手脚一个弯曲的考证与不雅察窗口。

四、对比中国与其他新兴市场及好意思股的远景？

如上文提到，举座上客户齐对中国市场的热沈比旧年要乐不雅一些，近期也出现明显从其他亚太区域市场向中国市场轮动的情形。但部分客户也依然对其他市场保捏关注，比如对印度举座如故看好，只不外现时偏高的估值和下行的盈利周期使得市场举座承压，但跌到位的话如故有再度介入的意愿。

对好意思股也并莫得透顶转向悲不雅，承认短期有一定压力和省略情趣。主要关注点亦然在科技趋势的捏续性上，AI手艺盈利能否已矣、财政开支的削减是否会影响大厂成本开支意愿等。

五、行业上如何遴荐？外资还关注其他什么问题？

不少客户齐会问到，现时如斯聚焦的行情是否能够往其他板块扩散，现时很低的AH溢价能否顾问，A股能否追逐？

行业上，除了科技互联网很高的关注度，不少客户问到分成格调，如银行板块，有部分客户会选在在这个时分点戒指轮动到分成格调上，作念个均衡和对冲。不少客户齐问红利还能否成立。

某大型跨国LO：举座乐不雅，但捏仓偏向老经济。公司对中国的成立占比超60%，但本轮行情不一定可捏续，是否加仓还要陆续不雅望。成立标的以哑铃型为主，一头是银行股，另一头找有催化剂的板块。永恒仍看好中国市场，但愿有更多优质的公司到港股上市，让外资也有契机参与。

某马来西亚头部险资：小幅超配，但短期不会追涨。认为AI变现需要时分，好意思股也在惦记相似的问题。大方进取永恒看好，旧年四季度对中国市场照旧从低配转为标配，现时小幅超配，但现阶段不会追涨。成立上仍关注红利板块，在现时宏不雅布景下的踏实陈述如故很弯曲。关税在2025年对中国的影响可能不会很大。

某百亿范畴好意思国LO：旧年四季度运行小幅超配，但捏仓主要在地产。DeepSeek和阿里巴巴的成本开支仍处于Pre-mature阶段；如安在初期识别到新浪掷类别公司？

某新加坡家办：照旧部分赢利了结。本轮行情中，新加坡散户的热沈并莫得达到2021年时的亢奋热沈。好意思国LO莫得那么快回流，此前参与924行情的欧洲资金这一轮可能更为关注欧洲。

某马来西亚头部基金：小幅超配。关注DeepSeek的盈利已矣、现款流才略，行情能否捏续需要关注科技龙头股的营收。

某马来西亚千亿好意思金范畴LO：参与并部分赢利了解。主要的费神在于本轮行情为从下到上驱动，政策预期尚未扭转。

某中资头部基金：小幅超配。举座成立标的仍然是红利和科技；现阶段加仓亦然接头红利或推崇逾期的港股。

某新加坡对冲基金：举座乐不雅，不遴荐赢利了结，但仅或加仓一只小票。认为本轮AI发展标的与国度政策一致，政府产业政策的服从尚未体现。但举座浪掷仍然在减慢，因此还不及以诱惑长线外资回流。

某韩资对冲基金：本轮多科技、空浪掷，短期3月和4月可能如故举座飘荡，两会政策以及好意思国关税可能齐会成为影响因素。

某跨国对冲基金：举座偏乐不雅，现时点位加仓有些踟蹰。本轮较为褊狭的高涨所带来的钞票效应有限。

某新加坡LO：小幅超配。举座经济回暖才会有行情的扩散，外资需要看到更多宏不雅数据的建造。

某新加坡国资Long-biased机构：春节后大幅加仓，比较旧年底加仓50%以上，但现时加仓主要在A股；龙头成本开支不错拉动卑劣产业链，但自身营收能否已矣尚未可知。好意思股举座乐不雅，AI行情在好意思股本轮亦然更多在告白收入范畴出现转换。

某日资险资：小幅超配，但对AI行情参与未几。关注宏不雅经济是否企稳，行情是否会扩散，认为AI预期收入的已矣有在省略情趣。

某好意思资布景LO：小幅超配。港资对冲基金的卖空成交量照旧运行增多了，聪惠钱也莫得陆续加仓。认同龙头公司的大标的，但营收能否已矣是关节。成立念念路是红利+科技的搭配，短期科技不错比重更高一些。

某新加坡多空策略对冲基金：本轮小幅超配，部分赢利了结，对进一步加仓较为严慎。中国市场在MSCI指数中的权重仅有2%，西洋资金即便错过本轮行情，对于举座推崇的影响也不会很大。但反不雅亚太地区的中国市场权重更高，因此参与的必要性也更强。认为好意思国资金短期并不会快速回流，beta上有政策的省略情趣，alpha上科技公司也并不彊。进一步加仓如故会基于宏不雅基本面，浪掷者热沈改善、地产企稳是主要的关注点。

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